1．供应回归叠加原料压力，6月预计维持偏弱震荡

乙二醇(4559, 42.00, 0.93%)在5月中的这波行情中再度发挥其逆势蓄水，顺势跟涨的角色，09价格中枢小幅上行。此轮小行情除了有板块共振驱动的带动，乙二醇自身的产能出清也提供了支持。近期成品油相对弱势，出口市场利润偏低，导致国内炼厂开工在近期总体处于偏低水平。其次乙二醇自身产能出清仍在继续中，叠加利润导致开工走低，隐性库存实际有所降低。

首先虽然前期第二批成品油900万吨出口配额下发，与去年同期第二批配额相比高出一倍，但由于当下亚洲出口市场利润总体也相对低迷，所以到目前为止，成品油今年的出口量相比往年要低了不少，汽油的4月出口更是历年来的新低，所以在此情况下，炼厂开工相对受限，或者转化尾率提高，但是考虑到目前化工整体利润也相对一般，乙烯-石脑油价差也处于历年同期低位，转化尾的转化空间也相对有限，这就使得炼厂开工提升空间被压制，近期地炼以及国营炼厂开工均持续处于中性偏低水平，化工原料供应相对有限。这在短期内海外消费疲软的前提下，可能是难以有明显改观的，某种程度也会成为后期化工板块跟跌原油(599, -5.60, -0.93%)幅度相对更小的支撑。

近期乙二醇自身装置上，乙烯制装置中，镇海，福炼均推迟重启，浙石化由于裂解装置问题同样推迟原定于5月的重启时间，而推迟检修的卫星二线已在降低负荷中，5月整体油制装置开工有所下调。煤制装置中，榆能和中昆近期复产，通辽，永城的检修基本抵消黔希煤化和陕煤的重启影响，而湖北三宁60万吨技改后转产，部分限制了后期煤制装置的回归影响。5月下旬以及6月的供应变化仍然在几套大装置的计划上。5月检修影响下，预计仍能实现小幅去库，但6月大装置回归后，供应将有所回升，6月大概率能回归的装置产能在250万吨左右，对应的聚酯开工需求量仍然较高，如果下游开工仍然保持低位，按88.5%聚酯开工估算，乙二醇库存去化在6月可能会停滞，如果下游减产甚至会再度趋于累库。

另外，下游近期采购需求仍偏刚需，从近期张家港的发货情况来看，乙二醇发货量仍然能打较满，不过和前期不同的是，近期投机性原料采购需求在低价时明显偏低迷，这和近期的下游利润情况也是相匹配的，在终端订单的缺失情况下，下游利润情况整体处于较低水平，这导致即便工厂原料库存水平已经在低位，且上游价格下降进行促销，但厂家仍然不愿意进行超量采购。另外在偏低利润的情况下，下游仍有减产动机，这会对6月的乙二醇需求再度形成压力。

不过到目前为止，虽然有传闻目前下游龙头厂家将进行5%的减产，但实际并未有消息对减产共识进行确定。由于产能相对分散，和过去几年一样，下游减产往往需要几轮的磋商谈判，且最终的减产效果也需要观察，这就导致了虽然短期聚酯开工仍然偏高，但下游成品库存短期去化较为困难，持续处于高位，制约聚酯链整体价格。

油价我们依然短期不做乐观预估，由于海外服务消费的增速持续下降，6月原油仍然面临回调压力，大概率也会对带动能化板块重心下移，故6月乙二醇在供应压力和原料压力下仍有少许回调空间，且后期将维持震荡。

2．长期多配价值继续升高，01及05驱动后期有望增强

在年初乙二醇价格中枢上行时，业界普遍预期乙二醇今年将会出现趋势性行情，但是在2季度下游去库不力，订单孱弱导致乙二醇价格中枢回落时，业界又对乙二醇的价格前景再度趋黯。但实际上，如果从过去数年的经验来看，聚酯原料行业周期基本在3-4年，乙二醇在24年或25年初仍然有着较高的多配价值，尤其是在油化可能在年中受到较大压力的情况下，可能会给到相对不错的进场价格。

产能增速及淘汰量上，从今年的数据来看，乙二醇新增产能较少，从过去数年的产能变化来看，24年也是增量最小的一年，今年除了已经开车的中昆一期，投运营概率较大的就是宁夏宝利和中昆一期二套，合计在80万吨。另外，23年淘汰/长停产能约在100万吨，煤制产能占据过半，在短期利润仍然偏低的情况下，较难看到这些产能的回归。

而24年下游的产能扩张情况，由于长丝扩能的大幅减量，所以比不上23年的920万吨，全年预计扩能在750万吨左右，且更多产能集中在下半年投放。不过考虑到目前瓶片利润的急剧下行，全年下游产能新投放可能会缩量到700甚至600万吨以内。

做个最简单的计算，即便按较差情况估算，全年下游产能仅为600万吨，对乙二醇需求新增也为200万吨，相较于今年大概率新增的100万吨产能，仍可多打出100万吨的需求增量。

即便考虑到目前乙二醇的近100万吨淘汰/长停装置的可能回归，以及开工可能的提升，24年也可以说是基本到了产能出清的末段，只要下游需求在后期能够有一定量恢复，让乙二醇库存出现长时间的去化，那么对于01或者05合约来说，趋势性行情的出现的概率将会大大增加。

当然这里我们的估算并未完全将进口变量，以及存量开工了完全考虑在内，经验来看，进口变量，以及存量低负荷/停工装置的回归，仍可能会成为后期趋势性节奏的缓释点，不过价格往往要先行，这些变量通常是要迟滞于国内价格的变动的。

目前看来，当下的工厂库存已经到了较低位置，去年同期为20万吨，目前为止仅有3.3万吨。不过显性库存仍然偏高，港口库存仍然在75万吨以上，只是近期下游需求较差，去化已基本停滞。但偏低的工厂库存，实际上是已经实现了库存的转化，如果港口显性库存有去化到50万吨的迹象，价格驱动将会自行显现。

可能的时间点，在于3季度的旺季，需要验证是否下游订单有回归，或者出口有明显增量。如果需求逐渐恢复正常，当下的低工厂库存实际已经具备了一定的驱动。另外，今年也有较多资金也在持续寻求低估值品种做配置，乙二醇已经在此前数轮偏弱行情中充当了蓄水池的作用。短期09合约可能会持续受到原料弱势以及供应回归的影响，但对于01或05合约来说，不排除在今年后半段时间内继续出现趋势性行情。